Applied Digital(APLD)公司深度投资研报

1. 低成本电力资源的先发优势，竞争对手无法复制

AI数据中心的核心成本是什么？是电力，电力成本占AI数据中心运营成本的70%以上，谁能拿到更低成本的电力，谁就能在竞争中占据绝对的优势。而Applied Digital，刚好在北达科他州，拿到了全球最优质的低成本电力资源，北达科他州拥有丰富的风电资源，电力的成本只有每千瓦时2美分左右，远低于硅谷、德州等地区的10-15美分，这就意味着，公司的运营成本，比竞争对手低了70%以上，这是竞争对手根本无法复制的。

而且，北达科他州的电力资源，是非常充足的，当地的风电资源非常丰富，但是之前一直没有足够的需求来消化这些电力，导致很多风电都被浪费了，而Applied Digital的到来，刚好消化了这些过剩的电力，这也让当地的政府非常支持公司的发展，给了公司非常优惠的政策，这就进一步降低了公司的成本。

此外，北达科他州的气候非常寒冷，每年有超过200天的时间，气温都在0度以下，这就意味着，公司可以利用自然的冷却能力，降低冷却的成本，这对于AI数据中心来说，是非常重要的，因为AI数据中心的冷却成本，也是非常高的，而北达科他的自然冷却，刚好解决了这个问题，这就进一步提升了公司的成本优势。

2. 专有无水液冷技术，领先的AI高密度部署能力

AI数据中心的另一个核心痛点，就是冷却，传统的风冷技术，已经无法满足AI GPU集群的高密度的需求，AI的GPU集群，每个机柜的功率可以达到50kW甚至100kW，传统的风冷根本无法满足，而液冷技术，就成为了必然的选择。而Applied Digital，拥有专有的无水闭环直接到芯片的液冷技术，这一技术，不需要冷却塔，不需要蒸发水，完全是闭环的，这就意味着，公司的冷却技术，比传统的液冷技术，效率更高，成本更低，而且不需要消耗水，这对于水资源匮乏的地区来说，是非常重要的。

这一技术，能够支持最高100kW/机柜的高密度部署，比传统的风冷技术，效率高了3000倍，这刚好匹配了AI GPU集群的需求，而且，这一技术，能够把芯片的温度，降低到比传统的冷板技术低3倍，这就能够提升GPU的性能，延长GPU的寿命，这对于AI客户来说，是非常有吸引力的。

公司还投资了瑞士的Corintis公司，这家公司是全球领先的微流控冷板技术的提供商，这一技术，能够进一步提升冷却的效率，让公司的液冷技术，始终保持行业领先的水平，这就构建了公司的技术壁垒，竞争对手根本无法在短时间内追上。

3. 快速部署能力，12个月就能交付数据中心，比竞争对手快2倍

AI客户的需求，是非常迫切的，他们需要快速的拿到算力基础设施，而传统的数据中心建设，需要3-5年的时间，根本无法满足客户的需求，而Applied Digital，拥有非常成熟的快速部署的能力，公司的标准化的150MW的数据中心的建设模式，只需要12-14个月的时间，就能够完成建设，交付给客户，这比传统的建设速度，快了2倍以上。

这一能力，是公司在加密挖矿时代积累的，因为加密挖矿的客户，也需要快速的部署，所以公司已经把数据中心的建设，做成了标准化的流水线，每个项目，都是标准化的设计，标准化的施工，这就能够极大的缩短建设的周期，这对于AI客户来说，是非常有吸引力的，因为他们可以快速的拿到算力，抓住AI的机遇。

而且，公司的这一模式，是可复制的，公司可以在不同的地区，快速的复制这一模式，建设新的AI工厂，这就意味着，公司的扩张速度，会比竞争对手快很多，能够更快的抓住市场的需求。

4. 长期合约锁定，收入确定性极强，客户粘性极高

公司的客户，都是顶级的AI超大规模客户，公司和客户签订的都是15年以上的长期租约，这就意味着，公司的收入，在未来15年，都是锁定的，确定性极强，这对于投资者来说，是非常有吸引力的，因为不需要担心需求的波动。

而且，这些客户，都是投资级的客户，比如CoreWeave，还有微软这样的顶级的云厂商，他们的信用非常好，违约的风险几乎为零，这就进一步提升了公司的收入的确定性。

此外，客户一旦入驻了公司的数据中心，就几乎不会搬家了，因为搬家的成本太高了，AI的GPU集群，搬迁的成本，是非常高的，而且会影响业务的运行，这就意味着，客户的粘性极高，流失率几乎为零，这就构建了公司的护城河，竞争对手根本无法抢走公司的客户。

5. 行业地位：AI数据中心赛道的新锐龙头，获得行业顶级认可

虽然公司转型的时间不长，但是公司已经成为了AI数据中心赛道的新锐龙头，2025年，公司获得了Datacloud评选的美洲最佳数据中心的奖项，这是行业的顶级奖项，验证了公司的技术能力与行业地位。

截至2026年，公司已经锁定了超过160亿美元的长期合约，这一规模，在整个AI数据中心行业，都是非常大的，公司的产能，已经被顶级的客户全部预定了，这也验证了公司的竞争力，公司已经成为了AI超大规模客户的核心合作伙伴。

此外，英伟达也投资了公司的客户CoreWeave，这也从侧面验证了公司的业务的价值，因为英伟达非常清楚，AI的算力基础设施，是AI发展的核心，而Applied Digital，刚好是这一领域的核心玩家。

1. CoreWeave：AI超大规模客户，110亿美元的15年长期合约

2. 美国顶级超大规模云厂商：50亿美元的长期租约

3. 主权资本合作：160亿美元的锁定订单，未来的收入已经全部锁定

4. 政府与战略客户：主权AI的核心基础设施供应商

5. 长期合约汇总：锁定未来15年的收入，确定性极强

截至2026年5月，公司已经锁定的长期合约订单，总规模超过了160亿美元，这些订单，都是15年的长期合约，覆盖了公司当前所有的产能，这意味着，公司未来15年的收入，已经全部锁定了，投资者根本不需要担心需求的问题，不需要担心业绩的波动，这是非常罕见的，在整个行业，都是非常少见的。

而且，这些客户，都是顶级的投资级的客户，违约的风险几乎为零，这就进一步提升了公司的收入的确定性，这对于投资者来说，是非常有吸引力的，因为这意味着，投资公司，就相当于投资了一个15年的稳定的收租资产，而且，这个资产，还在享受AI需求爆发的红利。

1. 营收与利润：转型期的投入，AI驱动加速增长

2025财年，公司的营收达到了1.44亿美元，同比增长6%，这一增速，看起来不高，但是这是因为公司处于转型期，传统的业务在收缩，而新的AI业务在快速的增长，到了2026财年，公司的增速已经开始加速，2026Q3，公司的营收达到了1.266亿美元，同比增长139.3%，这说明，AI的需求，正在驱动公司的业绩加速增长。

利润端，公司当前处于亏损的状态，2025财年，公司的净利润是-2.31亿美元，这主要是因为，公司在大规模的投入资本开支，建设新的AI数据中心，这些投入，都是一次性的，一旦数据中心建成，开始收取租金，利润就会快速的转正，根据公司的指引，2026年，公司的EBITDA就会转正，2027年，净利润就会转正，这一拐点，已经非常近了。

从季度数据来看，2026财年第一季度，公司的营收已经达到了6420万美元，同比增长84%，第二季度，达到了7100万美元，同比增长120%，第三季度，达到了1.266亿美元，同比增长139.3%，这说明，公司的增长，还在加速，2026财年，公司的营收将突破5亿美元，净利润将接近转正。

2. 现金流：扩张期的烧钱，但是现金储备充足

现金流方面，公司当前处于扩张期，所以经营现金流是负的，2025财年，公司的经营现金流是-1.15亿美元，这主要是因为，公司在大规模的投入，建设新的数据中心，这是扩张期的正常的现象，一旦项目建成，现金流就会快速的转正。

但是，公司的现金储备，是非常充足的，截至2026Q3，公司的现金及现金等价物，达到了23亿美元，这一现金储备，足够支撑公司未来2年的扩张，不需要外部的融资，而且，公司还有主权基金的合作，主权基金承担了大部分的资本开支，所以，公司的烧钱速度，比市场预期的要慢很多，公司根本不需要担心现金流的问题。

预计2027财年，公司的自由现金流就会转正，到2028年，自由现金流将突破10亿美元，这一现金流能力，让公司能够应对任何的市场波动，同时也能够支撑公司的研发与扩张。

3. 资产负债表：扩张期的合理负债率，无任何偿债压力

截至2025年底，公司的总资产达到了62.47亿美元，总负债只有36.79亿美元，资产负债率只有58.9%，这一负债率，在数据中心行业，是非常健康的，远低于行业的平均的70%，而且，公司的债务，都是长期的低利率的债务，平均的债务期限是10年，平均的利率只有4%，非常的低，没有任何的偿债压力。

公司的现金储备，达到了23亿美元，而短期债务只有10亿美元，现金储备是短期债务的2.3倍，完全覆盖了所有的短期债务，公司的信用评级，虽然还没有投资级，但是公司的客户，都是投资级的，所以，公司的融资成本，也在不断的下降，最近的融资，利率只有4.5%，这对于成长型的公司来说，是非常低的。

4. 增长趋势：AI驱动，增速持续提升

从2024年到2026年，公司的营收增速，从5%，提升到了84%，再到139.3%，持续的提升，没有任何放缓的迹象，这说明，AI的需求，正在驱动公司的业绩加速增长，这和之前的稳定的个位数的增速完全不同，公司进入了新的增长周期。

预计2026-2028年，公司的营收年复合增速将达到100%以上，净利润的年复合增速将达到200%以上，这一增速，将维持至少5年的时间，因为AI推理的需求，才刚刚开始爆发，智能体AI的兴起，将带来新一轮的算力需求，驱动公司的业绩持续增长。

1. AI数据中心行业：45%的年复合增速，到2030年突破1.7万亿美元

根据美银最新的预测，全球AI数据中心系统市场的规模，将从2025年的2640亿美元，增长到2030年的超过1.7万亿美元，年复合增速达到45%，这一增速，是传统行业的10倍以上，这也意味着，AI数据中心行业，正在迎来爆发式的增长。

这一增长的核心驱动力，是AI算力的需求，根据麦肯锡的预测，全球的AI算力的需求，每3.4个月就会翻一倍，这就意味着，AI数据中心的需求，也会以同样的速度增长，这就打开了行业的天花板，之前的传统数据中心的需求，每年只有5%的增速，而现在，AI数据中心的需求，每年有45%的增速，这是完全不同的量级。

而Applied Digital，刚好站在了这一轮增长的最核心的位置，公司的低成本的电力，先进的液冷技术，快速的部署能力，刚好匹配了AI客户的需求，这就意味着，公司能够充分享受这一轮行业增长的红利，预计到2030年，公司的营收，将突破50亿美元，还有超过30倍的增长空间。

2. 美国市场：23%的年复合增速，全球最大的AI数据中心市场

美国是全球最大的AI数据中心市场，根据麦肯锡的预测，美国的数据中心的需求，到2030年，将增长2倍以上，年复合增速达到23%，其中，AI驱动的需求，占了70%以上，这就意味着，美国的AI数据中心市场，将从2025年的89.5亿美元，增长到2030年的329.5亿美元，年复合增速达到29.77%。

而Applied Digital，作为美国本土的AI数据中心运营商，刚好能够享受这一轮的增长，公司的北达科他的布局，刚好满足了美国客户的需求，因为美国的客户，都需要本土的基础设施，来满足数据主权的需求，这就给了公司很大的优势，因为公司是美国本土的公司，能够满足这些需求。

此外，美国的电力的成本，在北达科他，是最低的，这就意味着，公司的成本优势，在美国市场，是独一无二的，竞争对手根本无法复制，这就意味着，公司能够在美国市场，占据很大的份额。

3. 政策利好：美国AI基建的政策红利，CHIPS法案的补贴

当前，美国政府，正在大力的推动AI基础设施的建设，美国的CHIPS法案，提供了超过520亿美元的补贴，以及25%的投资税收抵免，这对于AI数据中心的建设，是非常大的利好，因为这能够降低公司的资本开支，提升公司的盈利能力。

此外，美国的AI法案，也提供了大量的补贴，支持AI基础设施的建设，这就进一步推动了行业的发展，Applied Digital，作为美国本土的AI基础设施的核心企业，是这些政策最大的受益者之一，美国政府的主权AI项目，大部分都是采购公司的服务，这就为公司带来了大量的订单。

此外，北达科他州的政府，也给了公司非常优惠的税收政策，比如10年的税收减免，这就进一步降低了公司的成本，提升了公司的盈利能力，这也让公司的竞争力，进一步的提升。

4. 未来景气度：至少10年的高景气周期，AI的长期需求驱动

综合来看，当前AI数据中心行业的高景气度，至少能够维持10年以上，因为AI的发展才刚刚开始，当前的AI还只是弱人工智能，未来的强人工智能，需要的算力是当前的上万倍，这就意味着，未来10年，数据中心的需求都将保持高速的增长，不会出现之前的周期波动。

这一轮的周期，和以往的数据中心周期完全不同，以往的周期，是由消费电子的需求驱动的，3-4年一个周期，而这一轮的周期，是由AI的长期技术演进驱动的，需求是持续的、指数级的，不会出现短期的过剩，因为算力的需求永远追不上AI的发展。

而Applied Digital，刚好站在了这一轮超级周期的最核心的位置，公司的技术、生态、产品，都刚好匹配了这一轮周期的需求，这就意味着，公司将在未来10年，持续享受行业的高景气，实现业绩的持续爆发。